Magma
30.11.2022
Arendals Fossekompani var et av de første industriselskapene i Norge som ble børsnotert i 1911. I sitt arkiv har de samtlige årsrapporter og annen dokumentasjon fra 1911 til og med i dag.
Det gir oss en unik anledning til å studere utviklingen i informasjonsinnholdet og omfanget i årsrapportene. Vi finner at utviklingen i tidsrommet i stor grad tilskrives regnskapsregulering og dermed skjer sprangvis. I samsvar med teori tilsier det at regulering er nødvendig for at eksterne skal få tilstrekkelig finansiell informasjon.
Arendals Fossekompani er et av de første industriselskapene i Norge som ble børsnotert. Det skjedde i 1911. I sitt arkiv har de samtlige årsrapporter fra 1911 til i dag. Dette gir oss en unik anledning til å studere utviklingen i informasjonsinnholdet i årsrapportene i det lange løp. Vi finner at endringer i rapportene i stor grad kan tilskrives regnskapsregulering, og dermed forbedres regnskapskvalteten sprangvis. Dette kan understøtte teori om at det er behov for regulering for at eksterne skal få tilstrekkelig finansiell informasjon og for å utjevne informasjonsforskjeller.
Arendals Fossekompani (AFK) ble opprettet i 1896 og har gått fra å være et kraftselskap til en bredere finansiell investor innen energi og bærekraft. Industrimannen Sam Eyde (Norsk Hydro, Elkem, DNN, Eydehavn osv.) var selskapets dynamiske styreleder og initierte børsnoteringen i 1911. AFK, sammen med Norsk Hydro, er de selskapene som har vært notert lengst på Oslo Børs med samme navn. Selskapet har overlevd de harde trettiårene, krigen, bankkrisen og finanskrisen.
I artikkelen analyserer vi utviklingen av AFKs årsrapporter fra 1911 til 2020. Vi undersøker utviklingen i informasjonsinnhold opp mot informasjonsplikt. I årsrapportene har vi valgt å fokusere på årsregnskap, årsberetning, revisjonsberetning og tilleggsrapportering i form av ESG-rapportering. Funnene diskuteres i lys av teori om hvilke faktorer som driver regnskapsutviklingen.
Teori om frivillig vs. pålagt rapportering
Generelt vil samfunnet og investorer være best tjent med at selskapet produserer informasjon inntil nytten er lik kostnaden ved å produsere den. Dette gir de beste investeringsbeslutninger, de laveste kapitalkostnader, god styring og tidlig varsel om bedrifter i problemer (Scott & O'Brien, 2019, s. 434). Coase (1960) formaliserte dette i sitt teorem om at så lenge verdien av informasjonen er større enn kostnadene, vil den bli produsert mellom to kontraktsparter (her: ledelsen og investor). Dette offentliggjørelsesprinsippet
(disclosure principle, se også Grossman (1981) og Milgrom (1981)) burde gjøre regulering av regnskapsrapportering overflødig. Men prinsippet bygger på flere forutsetninger, som at investorene må vite at selskapet sitter på nyttig informasjon, og at informasjonen som rapporteres, er pålitelig - eller man kan saksøkes ved feilrapportering. I situasjoner hvor forutsetningene ikke er oppfylt, kan den frivillige rapporteringen bli minimal (Scott & O'Brien, 2019, s. 505).
Akerlof (1978) viser formelt at prisen på en vare (bruktbiler), og dermed også på en aksje, er lavere når det er usikkerhet om varens faktisk tilstand, enn om selger opplyser også om ufordelaktige forhold. Ledelsen i selskaper har incentiv til å rapportere frivillig og åpent for å holde aksjekursen riktig og kapitalinnhenting rimelig, uavhengig av om den er fordelaktig eller skadelig for selskapet eller ledelsen. Merton (1987), Diamond og Verrecchia (1991) og Lambert et al. (2007) viser også dette i sine modeller om aksjeprising under asymmetrisk informasjon.
Prinsippet om frivillig offentliggjørelse kan imidlertid skape problemer siden ledelsen kan velge hvilket signal de sender, og hvor mye informasjon som offentliggjøres, slik at investorene må tolke denne informasjonen og hvilken informasjon som ikke er gitt. Dette kan føre til opportunistisk adferd fra ledelsens side og gi feilprising av selskapets aksjer (Scott & O'Brien, 2019, s. 131). Problemet er at ledelsen ofte har et annet syn på hva som gagner bedriften, enn det investorene har - og at ledelsen har egne interesser. Årsaker kan være bonusordninger som skaper interessemotsetninger, forretningshemmeligheter som ikke bør avsløres, dårlige nyheter som gir aksjekursfall, kostnader ved å produsere informasjon, osv. Dermed holder ledelsen tilbake informasjon (eksternalitetsproblemet). Dertil har investor fri tilgang på informasjonen i årsrapporten og vurderer dermed i liten grad kostnaden - og ønsker stort sett alltid mer informasjon (free rider-problemet). Ulike investorer kan også ha ulike behov, og ledelsen må prøve å tolke disse og samtidig veie dem opp mot egne incentiver og kortsiktige behov.
Det har vært gjennomført flere studier for å teste offentliggjørelsesprinsippet, men det har vært vanskelig å påvise. Blant annet Verrecchia (1983) viser at ledelsen har større sannsynlighet for å rapportere gode nyheter enn dårlige nyheter. Empirisk har det tilsvarende vist seg vanskelig å påvise at kapitalkostnadene er lavere ved mye og god årsregnskapsinformasjon: Botosan (1997), Lehavy og Sloan (2008) med flere fant en slik sammenheng, mens Francis et al. (2008) ikke fant noen slike sammenhenger. Leuz og Wysocki (2008) oppsummerer teori og empiri på området i sin artikkel om behov for regulering av investorinformasjon, uten klare konklusjoner. Regulering og omfang av pliktig informasjon til investor er likevel typisk begrunnet i bedre markedseffisiens, mindre asymmetri mellom selskapet og investor og mellom ulike investorer, og dermed riktige prising av aksjer (Scott & O'Brien, 2019 s. 132 og 493).
Troen på at offentliggjørelsesteorien og utligning av asymmetrisk informasjon fungerte, gjorde at det lenge var beskjeden regulering av regnskapsrapportering og informasjon til investorer; selv i aktive kapitalmarkeder som det engelske, hvor det ikke var regulering før 1920 (Scott & O'Brien, 2019, s. 2). Slik var også situasjonen i USA, med frivillig informasjon til investorer frem til 1929-krakket og Security Exchange Act i 1934. Merino og Neimark (1982) og Benston (1973) finner at en rekke børsnoterte bedrifter i USA frivillig rapporterte en god del informasjon om økonomisk virksomhet før reguleringen inntraff. I Norge kom regulering av informasjonsinnhold først delvis med aksjeselskapsloven i 1957, men primært fra 1976. Gjerde med flere (2011) finner at endringer i norsk regnskapsregulering påvirker regnskapsinformasjonens verdirelevans.
Det er derfor interessant å se på når informasjon ble introdusert av AFK, i lys av når reguleringen påla dem å gjøre det. På denne måten bidrar vi til innsikt om hva som driver frem regnskapskvalitet - det frie markedet eller regulering eller en kombinasjon.
Utvikling i årsrapportens og årsregnskapets omfang og tilhørende lovregulering
AFK har brukt stort sett samme type format, oppsett og fonter på årsrapporten i lange perioder: identisk oppsett fra 1911 til 1935 (A4), identisk oppsett fra 1936 til 1962 med litt mindre font, men også mindre arkstørrelse (A5) slik at en side fyller like mye tekst som i 1911 til 1935, og så stort sett identisk oppsett fra 1963 til 2018 med samme fontstørrelse og arkstørrelse (A4) som i perioden 1911 til 1935. Det gjør at antall sider kan brukes som målestokk i hele perioden for informasjonsmengde. Først fra 2019 og igjen i 2020 (og igjen i 2021) kommer en annen type font, størrelse og oppsett.
Årsrapportens lengde har utviklet seg betydelig i AFK fra 1911 til 2020. Figur 1 illustrerer utviklingen i antall sider i årsrapportene og årsregnskapene separat, ekskludert blanke sider, illustrasjoner, forside, bakside og historisk tilbakeblikk; fra cirka 3 sider i starten til over 120 sider i 2020. Det kan nevnes at etter perioden for denne analysen kom årsrapporten for 2021 på 345 sider!
Lengden på hele årsrapporten lå på et stabilt lavt nivå frem til 1935, hvor lengden varierte mellom 3 til 5 sider. På denne tiden bestod
Gå til medietArendals Fossekompani er et av de første industriselskapene i Norge som ble børsnotert. Det skjedde i 1911. I sitt arkiv har de samtlige årsrapporter fra 1911 til i dag. Dette gir oss en unik anledning til å studere utviklingen i informasjonsinnholdet i årsrapportene i det lange løp. Vi finner at endringer i rapportene i stor grad kan tilskrives regnskapsregulering, og dermed forbedres regnskapskvalteten sprangvis. Dette kan understøtte teori om at det er behov for regulering for at eksterne skal få tilstrekkelig finansiell informasjon og for å utjevne informasjonsforskjeller.
Arendals Fossekompani (AFK) ble opprettet i 1896 og har gått fra å være et kraftselskap til en bredere finansiell investor innen energi og bærekraft. Industrimannen Sam Eyde (Norsk Hydro, Elkem, DNN, Eydehavn osv.) var selskapets dynamiske styreleder og initierte børsnoteringen i 1911. AFK, sammen med Norsk Hydro, er de selskapene som har vært notert lengst på Oslo Børs med samme navn. Selskapet har overlevd de harde trettiårene, krigen, bankkrisen og finanskrisen.
I artikkelen analyserer vi utviklingen av AFKs årsrapporter fra 1911 til 2020. Vi undersøker utviklingen i informasjonsinnhold opp mot informasjonsplikt. I årsrapportene har vi valgt å fokusere på årsregnskap, årsberetning, revisjonsberetning og tilleggsrapportering i form av ESG-rapportering. Funnene diskuteres i lys av teori om hvilke faktorer som driver regnskapsutviklingen.
Teori om frivillig vs. pålagt rapportering
Generelt vil samfunnet og investorer være best tjent med at selskapet produserer informasjon inntil nytten er lik kostnaden ved å produsere den. Dette gir de beste investeringsbeslutninger, de laveste kapitalkostnader, god styring og tidlig varsel om bedrifter i problemer (Scott & O'Brien, 2019, s. 434). Coase (1960) formaliserte dette i sitt teorem om at så lenge verdien av informasjonen er større enn kostnadene, vil den bli produsert mellom to kontraktsparter (her: ledelsen og investor). Dette offentliggjørelsesprinsippet
(disclosure principle, se også Grossman (1981) og Milgrom (1981)) burde gjøre regulering av regnskapsrapportering overflødig. Men prinsippet bygger på flere forutsetninger, som at investorene må vite at selskapet sitter på nyttig informasjon, og at informasjonen som rapporteres, er pålitelig - eller man kan saksøkes ved feilrapportering. I situasjoner hvor forutsetningene ikke er oppfylt, kan den frivillige rapporteringen bli minimal (Scott & O'Brien, 2019, s. 505).
Akerlof (1978) viser formelt at prisen på en vare (bruktbiler), og dermed også på en aksje, er lavere når det er usikkerhet om varens faktisk tilstand, enn om selger opplyser også om ufordelaktige forhold. Ledelsen i selskaper har incentiv til å rapportere frivillig og åpent for å holde aksjekursen riktig og kapitalinnhenting rimelig, uavhengig av om den er fordelaktig eller skadelig for selskapet eller ledelsen. Merton (1987), Diamond og Verrecchia (1991) og Lambert et al. (2007) viser også dette i sine modeller om aksjeprising under asymmetrisk informasjon.
Prinsippet om frivillig offentliggjørelse kan imidlertid skape problemer siden ledelsen kan velge hvilket signal de sender, og hvor mye informasjon som offentliggjøres, slik at investorene må tolke denne informasjonen og hvilken informasjon som ikke er gitt. Dette kan føre til opportunistisk adferd fra ledelsens side og gi feilprising av selskapets aksjer (Scott & O'Brien, 2019, s. 131). Problemet er at ledelsen ofte har et annet syn på hva som gagner bedriften, enn det investorene har - og at ledelsen har egne interesser. Årsaker kan være bonusordninger som skaper interessemotsetninger, forretningshemmeligheter som ikke bør avsløres, dårlige nyheter som gir aksjekursfall, kostnader ved å produsere informasjon, osv. Dermed holder ledelsen tilbake informasjon (eksternalitetsproblemet). Dertil har investor fri tilgang på informasjonen i årsrapporten og vurderer dermed i liten grad kostnaden - og ønsker stort sett alltid mer informasjon (free rider-problemet). Ulike investorer kan også ha ulike behov, og ledelsen må prøve å tolke disse og samtidig veie dem opp mot egne incentiver og kortsiktige behov.
Det har vært gjennomført flere studier for å teste offentliggjørelsesprinsippet, men det har vært vanskelig å påvise. Blant annet Verrecchia (1983) viser at ledelsen har større sannsynlighet for å rapportere gode nyheter enn dårlige nyheter. Empirisk har det tilsvarende vist seg vanskelig å påvise at kapitalkostnadene er lavere ved mye og god årsregnskapsinformasjon: Botosan (1997), Lehavy og Sloan (2008) med flere fant en slik sammenheng, mens Francis et al. (2008) ikke fant noen slike sammenhenger. Leuz og Wysocki (2008) oppsummerer teori og empiri på området i sin artikkel om behov for regulering av investorinformasjon, uten klare konklusjoner. Regulering og omfang av pliktig informasjon til investor er likevel typisk begrunnet i bedre markedseffisiens, mindre asymmetri mellom selskapet og investor og mellom ulike investorer, og dermed riktige prising av aksjer (Scott & O'Brien, 2019 s. 132 og 493).
Troen på at offentliggjørelsesteorien og utligning av asymmetrisk informasjon fungerte, gjorde at det lenge var beskjeden regulering av regnskapsrapportering og informasjon til investorer; selv i aktive kapitalmarkeder som det engelske, hvor det ikke var regulering før 1920 (Scott & O'Brien, 2019, s. 2). Slik var også situasjonen i USA, med frivillig informasjon til investorer frem til 1929-krakket og Security Exchange Act i 1934. Merino og Neimark (1982) og Benston (1973) finner at en rekke børsnoterte bedrifter i USA frivillig rapporterte en god del informasjon om økonomisk virksomhet før reguleringen inntraff. I Norge kom regulering av informasjonsinnhold først delvis med aksjeselskapsloven i 1957, men primært fra 1976. Gjerde med flere (2011) finner at endringer i norsk regnskapsregulering påvirker regnskapsinformasjonens verdirelevans.
Det er derfor interessant å se på når informasjon ble introdusert av AFK, i lys av når reguleringen påla dem å gjøre det. På denne måten bidrar vi til innsikt om hva som driver frem regnskapskvalitet - det frie markedet eller regulering eller en kombinasjon.
Utvikling i årsrapportens og årsregnskapets omfang og tilhørende lovregulering
AFK har brukt stort sett samme type format, oppsett og fonter på årsrapporten i lange perioder: identisk oppsett fra 1911 til 1935 (A4), identisk oppsett fra 1936 til 1962 med litt mindre font, men også mindre arkstørrelse (A5) slik at en side fyller like mye tekst som i 1911 til 1935, og så stort sett identisk oppsett fra 1963 til 2018 med samme fontstørrelse og arkstørrelse (A4) som i perioden 1911 til 1935. Det gjør at antall sider kan brukes som målestokk i hele perioden for informasjonsmengde. Først fra 2019 og igjen i 2020 (og igjen i 2021) kommer en annen type font, størrelse og oppsett.
Årsrapportens lengde har utviklet seg betydelig i AFK fra 1911 til 2020. Figur 1 illustrerer utviklingen i antall sider i årsrapportene og årsregnskapene separat, ekskludert blanke sider, illustrasjoner, forside, bakside og historisk tilbakeblikk; fra cirka 3 sider i starten til over 120 sider i 2020. Det kan nevnes at etter perioden for denne analysen kom årsrapporten for 2021 på 345 sider!
Lengden på hele årsrapporten lå på et stabilt lavt nivå frem til 1935, hvor lengden varierte mellom 3 til 5 sider. På denne tiden bestod
